Beleggen in infrastructuur

Uitgave: Pensioen Bestuur & Management (PBM) nummer 1 2021

ARJAN REINDERS, HEAD OF EUROPEAN INFRASTRUCTURE AND NATURAL RESOURCES INVESTMENTS APG
Rubriek: Beleggen
Geplaatst op 11-03-2021

Beleggen in infrastructuur

Wegen, spoorwegen, vliegvelden, havens, communicatie-infrastructuur, nutsbedrijven en hernieuwbare energie zijn van onschatbare waarde voor een land. Ze zorgen ervoor dat zaken als onderwijs, gezondheid, veiligheid en technologie worden ontsloten voor inwoners. Voortdurend blijven investeren in die infrastructuur is pure noodzaak. Pensioenfondsen, met hun lange beleggingshorizon, zijn hierin een ideale partner.

De OECD raamt de benodigde infrastructuurinvesteringen in transport, elektriciteitsnetwerk, water en communicatiestructuur tot 2030 wereldwijd in op 71 biljoen (71.000 miljard) dollar. Overheden hebben verschillende mogelijkheden om deze investeringen te financieren.

Overheidshanden
Het merendeel van de financiering voor infrastructuurprojecten komt traditioneel uit begrotingen van overheden (belastingopbrengsten). Oplopende begrotingstekorten maken het echter steeds lastiger om de benodigde investeringen te doen. Sommige landen, zoals het Verenigd Koninkrijk en verschillende Scandinavische landen, hebben delen van hun infrastructuur geprivatiseerd. Hierbij kan worden gedacht aan waterzuivering, elektriciteits- en gasnetwerken, wegen en vliegvelden. In Nederland zijn deze sectoren niet of nauwelijks toegankelijk voor pensioenfondsen. Uitzonderingen zijn hernieuwbare energie (wind, zonne-energie, waterkracht), communicatie- infrastructuur (masten voor mobiele telefonie, glasvezel, datacenters) en sociale infrastructuur (ziekenhuizen, studenten- en seniorenwoningen, rechtbanken, stations), omdat deze veelal niet in overheidshanden zijn.

Wereldwijd zijn er echter voldoende mogelijkheden en de grote Nederlandse pensioenfondsen investeren al meer dan een decennium in infrastructuur. Zij worden aangetrokken door het profiel van infrastructuurinvesteringen: stabiele kasstromen op de lange termijn, veelal geïndexeerd voor inflatie en vaak met duurzaamheidskenmerken die goed passen bij het profiel van duurzame langetermijnbeleggers. De grootste Nederlandse pensioenuitvoerders hebben gespecialiseerde teams die zelf en direct investeren in infrastructuur. Andere, en vaak kleinere, pensioenfondsen realiseren hun investeringen door managers te selecteren die de investeringen in infrastructuur voor hen doen op basis van een specifiek mandaat.

Project of aandelen
Pensioenfondsen kunnen op verschillende manieren in infrastructuur investeren. Enerzijds kunnen investeerders financiering verstrekken, via bijvoorbeeld projectfinanciering of deelnemen in de uitgifte van obligaties. Anderzijds kunnen investeerders – zelf of via een manager – investeren in het aandelenkapitaal van infrastructuurbedrijven.
Hierbij kan worden gedacht aan energiebedrijven, tolwegondernemingen, vliegvelden, havens, glasvezel- en waterzuiveringsbedrijven. In het geval er aandelen worden aangekocht treedt een pensioenfonds vrijwel altijd op als passieve investeerder. Omwille van de pensioenwetgeving nemen pensioeninvesteerders veelal geen meerderheidsposities, maar er wordt weldegelijk krachtige controle uitgeoefend op zaken als duurzaamheid, risico en goed bestuur.

Risico en rendement
Het risicoprofiel van infrastructuurinvesteringen laat zich bepalen door de mate van zekerheid rondom de beoogde toekomstige kasstromen. Investeringen met een gecontracteerde langetermijnkasstroom (bijvoorbeeld middels een beschikbaarheidsvergoeding) waarbij het tegenpartijrisico beperkt is, heeft een beperkt risicoprofiel. Een investering met volume- en prijsrisico, zoals bijvoorbeeld bij een haven, heeft een verhoogd risicoprofiel. Afhankelijk van het risicoprofiel zullen investeerders een specifiek rendement verlangen.
De huidige wereld, waarin risicovrije rentevoeten uitermate laag zijn en veel institutioneel kapitaal op zoek is naar kwaliteitsbeleggingen op de lange termijn, zorgt voor neerwaartse druk op te behalen rendementen. Over het algemeen kan worden gesteld dat over de gehele breedte de verwachte rendementen voor nieuwe infrastructuurinvesteringen met 1-3% zijn afgenomen ten opzichte van 10 jaar geleden. Afhankelijk van het risicoprofiel wordt op investeringen in het aandelenkapitaal van infrastructuurprojecten of -bedrijven tussen de 6 en 12 procent rendement verlangd. Ten opzichte van staatsobligaties vormen de minst risicovolle investeringsmogelijkheden dus nog steeds een aantrekkelijk alternatief.

De gevolgen van corona
Wordt gekeken naar de impact van de coronacrisis op een portefeuille van infrastructuurbeleggingen, dan kan men stellen dat dit sterk afhankelijk is van het type investeringen waaruit de portefeuille is opgebouwd. Het goede nieuws is dat investeringen met een beschikbaarheidsvergoeding niet of nauwelijks worden geraakt. De kredietwaardigheid van tegenpartijen met overheidskarakter komt immers (over het algemeen genomen) niet in het geding. Dit geldt ook voor investeringen waar langetermijncontracten zijn overeengekomen met kredietwaardige tegenpartijen, zoals met telecombedrijven en in sectoren als waterzuivering en energiedistributie en -transmissie.

Investeringen met meer volume- en/of prijsrisico worden wél geraakt. Bij een tolweg bijvoorbeeld staan de tarieven weliswaar nagenoeg vast, maar het aantal voertuigen dat passeert is sinds maart drastisch afgenomen. Inmiddels is overigens een langzaam herstel zichtbaar. Daarnaast zijn er ook investeringen waarbij naast volume óók prijs variabel is, of waarbij de prijscontracten kort zijn en in deze tijd aflopen. Dit type investeringen worden meer geraakt door de huidige crisis.

Probleemloos overbruggen
De kwetsbaarheid van een portefeuille met infrastructuurbeleggingen is derhalve in een belangrijke mate afhankelijk van de samenstelling van zo’n portefeuille. Goede spreiding is belangrijk gebleken in de huidige crisis omdat sommige sectoren zwaar geraakt zijn maar andere sectoren (waaronder ook die met een hoger risicoprofiel) het uitstekend doen. In combinatie met een conservatieve kapitaalstructuur – waarbij gereduceerde kasstromen niet direct leiden tot problemen bij rentebetalingen en aflossingen – slagen pensioenfondsen erin dit soort periodes zonder noemenswaardige problemen te overbruggen.

Step change?
Een van de belangrijkste vragen op dit moment voor infrastructuurbeleggers is of de huidige periode een zogenoemde ‘step change’ tot gevolg heeft. Ruilen we het vliegtuig in voor videovergaderen en autovakanties? Wie stapt er straks nog de trein in? Bij het juist inschatten van de fundamentele vraagstukken waar we nu voor staan, speelt de ervaring van infrastructuurbeleggers een belangrijke rol. Hun missie is om de impact op waarderingen nu beperkt te houden en te bouwen aan een stabiel rendement in de toekomst.

Deze tijd biedt een goede basis voor een gebalanceerde toekomstbestendige portefeuille van infrastructuurinvesteringen. Hiermee vormt deze sterke tak van beleggen een hoeksteen van een goed en duurzaam functionerende maatschappij.