Benne van Popta: “Instabiliteit en radicale onzekerheid zijn het nieuwe normaal”

Uitgave: Pensioen Bestuur & Management (PBM) nummer 3 2020

INTERVIEW: ALFRED KOOL MCC, VAKREDACTEUR PBM Rubriek: Risicomanagement
Geplaatst op 07-07-2020
Benne van Popta: “Instabiliteit en radicale onzekerheid zijn het nieuwe normaal” Dit nummer van PBM – met als thema Europa – kwam tot stand middenin de coronacrisis. Het oude normaal leek al een eeuwigheid geleden, het nieuwe normaal nog niet in zicht. Van een kerngezonde economie en krappe arbeidsmarkt in recordtijd naar een snel oplopende staatsschuld en dito werkloosheid. Om over de uitdagingen van onze zorgprofessionals nog maar te zwijgen. Intussen draait de wereld gewoon door en daarmee ook de inspanningen om te komen tot een nieuw pensioenstelsel.

Op zoek naar iemand die zijn licht kan laten schijnen op deze complexe situatie en de consequenties voor de pensioensector, kwamen we uit bij Benne van Popta1. Doorgewinterd bestuurder, vertrouwd met het Europese pensioenlandschap en als econoom al volop bezig met de consequenties van de pandemie. Het werd een gesprek met een nuchtere noorderling met visie en realiteitszin, die niet schroomt om stevige conclusies te trekken.

We zijn inmiddels volledig gewend aan vergaderen op afstand, via Teams. Maar hoe heb jij het begin van de crisis ervaren?
Benne van Popta: “In maart zijn we compleet overvallen door het coronavirus. Van ongeveer de ene dag op de andere zaten we thuis. En bestuurden we de pensioenfondsen met afstandsbedieningen. De eerste vier tot zes weken was een roller coaster. De besmettingen groeiden exponentieel. Op financiële markten was er een jacht naar cash en dollars. Aandelen gingen in een duikvlucht. De rente daalde nog verder. Ministers van Financiën en Centrale Banken reageerden razendsnel, met zeer omvangrijke noodpakketten. Dat ging in ieder geval beter dan tien jaar geleden. De economie en maatschappij gingen op slot. En met heel veel angst keken we allemaal naar de belasting van de zorg, zowel het aantal IC-bedden als de beschikbaarheid en veerkracht van gekwalificeerde zorgverleners. De vraag die heel Nederland in die eerste fase van dag tot dag bezighield was, zouden ze de piekbelasting aan kunnen?”

Doordat deze crisis wereldwijd speelt, zag je ook in andere landen de focus op corona. Wanneer merkte je dat de andere thema’s weer op tafel kwamen?
“Vanaf ongeveer midden april kantelde het beeld langzaamaan. Er kwam zicht op flattening the curve. De zorg werd zeer zwaar belast, maar knapte in totaliteit niet. Wel hebben zich op lokaal niveau drama’s afgespeeld in een aantal verzorgings- en verpleeghuizen. Maar we zagen ook andere dingen. De Amerikaanse aandelen lieten een moeilijk verklaarbare wederopstanding zien. Financiële markten kwamen – vooral door ingrepen van de centrale banken – wat tot rust. Maar de economieën tuimelden naar beneden. In ontwikkelde landen, maar nog veel meer in opkomende landen. Met overigens wat lichtpuntjes in Azië. En natuurlijk de begrijpelijke behoefte na een langere periode van stilstand: mogen we wat economische en maatschappelijke vrijheid terug? Situatie, aanpak en voortgang verschillen per land. Omstandigheden zoals bevolkingsdichtheid, maar ook cultuur spelen daarbij een rol. Dat maakt vergelijkingen lastig. Maar vrijwel overal zie je nu routekaarten voor verruiming, met veel als-dan-clausules. En de vraag waarop niemand het antwoord weet: is de opening toch nog te vroeg?”

Er wordt veel gespeculeerd over een tweede coronapiek. Er zijn ook scenario’s waarin voor langere tijd een golfbeweging zichtbaar is zolang er geen vaccin beschikbaar is. Wat is het effect daarvan op de economie?
“Veel economische prognoses zijn een ketting van de letters V en W en L (CPB, IMF, ECB). Kort en hevig. Een aantal keren achter elkaar. Een lange stagnatie. Bij elk scenario hebben we een verhaal waarom het plausibel zou kunnen zijn. Maar wat er gaat gebeuren weten we niet. Het is onzekerheid troef. Het kabinet neemt besluiten en kijkt daarbij maximaal een aantal maanden vooruit. Zo’n korte horizon heb ik sinds 1976 tijdens mijn werkzame leven ‘in-en-om’ Den Haag misschien één keer eerder meegemaakt. Dat was de vrije val van de Nederlandse economie in 1980.”

Hoe loods je als bestuur je pensioenfonds door deze woelige baren?
“Ik wil niet verder ingaan op kortetermijnprognoses, die zijn simpelweg te moeilijk. Ik wil wel speculeren over besturen in de post-corona tijd. Ook dat is zeker niet eenvoudig. Maar het is wel een poging om de gedachten wat te ordenen. En de vele gebeurtenissen in een context te plaatsen. Ik doe dat in termen van verdwijnende paradigma’s. Dat is ook een retorische techniek om de aandacht te richten op kernpunten en om wat te overdrijven. De kern van deze verdwijnende paradigma’s is: kunnen wij onze huidige praktijken van besturen van pensioenfondsen onveranderd voortzetten? Mijn antwoord is: waarschijnlijk niet. Dit vind ik overigens een ongemakkelijk antwoord. Met nogal wat consequenties, die ik niet alle scherp op mijn netvlies heb. Daarom hoop ik dat we hierover met elkaar een debat kunnen voeren.”

Een visie op de toekomst bouw je het liefst op een stabiel fundament, lijkt me.
“Stabiliteit heeft verschillende dimensies: economie, politiek, natuur. Laat ik beginnen met de economie. De Great Moderation ligt niet ver achter ons (1990 – 2000/07). Het was een, althans ogenschijnlijk, stabiele economische ontwikkeling. De economieën vertoonden een gestage, hoge groei, vooral ook vanwege de steeds verder uitbreidende globalisering. Centrale Bankiers waren de ‘masters of the universe’. Hoge groei, lage inflatie, steeds lagere rente. De internationale economie werd in goede banen geleid door de technocraten van de WTO, de Wereldbank en het IMF. De nationale politiek keek toe en stemde in. Je kon de technocraten veel toevertrouwen, dan wel veel naar ze afschuiven.”

Dat beeld is inmiddels drastisch veranderd. Betekent dat het einde van die stabiliteit?

“We maken nu inderdaad het einde van de stabiliteit mee. De economie is inherent instabiel. Keynes en Minsky hebben dat lang geleden al verkondigd. Ook de politiek is instabieler geworden. Het politieke toneel is veranderd van samenwerken naar strijden. Soms ook binnen Europa en ook binnen de Verenigde Staten. Maar zeker geopolitiek. En de natuur kan wreed uitpakken, nu met een pandemie en straks met klimaatveranderingen. Instabiliteit, in economie én politiek én natuur, is ons voorland. Daar ben ik van overtuigd. En niemand is daarop voorbereid. Er verschenen zeer recent artikelen met als titel: ‘waarom wij ons niet voorbereiden op rampen die voorspeld zijn’. Dat vloeit voort uit allerlei gedragspatronen. We zijn langzaam in het herkennen van afwijkingen van het normale. We snappen exponentiële groei niet. En we zijn onrealistisch optimistisch, in de zin van: het ongeluk treft mij niet. Dit wordt ook wel de struisvogelparadox genoemd. We hebben daarbij een onbegrensde capaciteit voor wensdenken en kunnen heel gemakkelijk verkeerde lessen trekken. Daardoor kunnen we het gevaar ‘goed onderbouwd’ negeren.”

Trek dat eens door naar de moeizame wijze waarop we in de pensioenwereld nog steeds om lijken te gaan met onzekerheden. Wat zijn de lessen?
“In hun boek Radical Uncertainty (februari 2020) wijzen John Kay en Mervyn King op het verschil tussen risico en onzekerheid. Knight en Keynes hebben het gewonnen van Friedman en de Chicago School of Economics, zo is hun centrale boodschap. De toekomst is radicaal onzeker. Bij risico’s kun je, desnoods na heel veel puzzelen, kansen toekennen aan de beschikbare opties. Bij onzekerheid ken je niet eens alle toekomstige opties, laat staan dat je er kansen aan kunt toekennen. De schrijvers maken onderscheid tussen stationair en niet-stationair. Stationair is: je kent de vergelijkingen, de vergelijkingen zijn constant, de vergelijkingen worden niet door ons gedrag beïnvloed. Vervolgens maken de auteurs een onderscheid tussen puzzels en mysteries. Puzzels zijn duidelijk gedefinieerde problemen met heldere oplossingsregels en praktische oplossingen. Soms kost het wat denkkracht, of heel veel computercapaciteit. Maar er is een oplossing. Mysteries zijn veel vager gedefinieerd, hebben niet direct een heldere oplossing en zitten vol ambiguïteit en onbepaaldheid. Puzzels kunnen worden opgelost. Over mysteries kunnen alleen verhalen worden verteld. Wat in economie en pensioenfondsenland veel voorkomt is dat een mysterie wordt vertaald in een puzzel. En dat vervolgens de puzzel wordt uitgerekend, waarna we denken een oplossing voor het mysterie te hebben. Evenwel: economie en pensioenen behoren volgens Kay en King tot de niet-stationaire wereld. En vragen om een veel meer kwalitatieve – narratieve – benadering.”

Wat heeft dat voor consequentie voor de ALM?
“Als we in een wereld van instabiliteit en radicale onzekerheid zijn terecht gekomen, dan komt vanzelf de vraag op wat we dan doen met onze ALM-sommen. De AFM laat zeggen ‘rendementen uit het verleden zijn geen garantie voor toekomstige rendementen’. Maar al onze ALM-sommen zijn gebaseerd op kengetallen uit het verleden. Maar hoe relevant zijn die nu voor de (nabije) toekomst? Eens, in de jaren 1990, was ALM een buitengewone vondst. Een rekenkundige onderbouwing van het balansmanagement van een pensioenfonds. Nu lijkt ALM een achterhaalde rekenmethodiek te worden. We hebben niet (meer) te maken met mechanische markten met vaste parameters, standaarddeviaties en co-varianties. Nemen we gemiddelde waardes over 5 of 10 of 15 jaren? En wat vinden we van de lange termijn? Mean reversion of radical uncertainty? Kort gezegd: als je veel twijfels hebt bij de cijfermatige input, hoeveel waarde kun je dan nog hechten aan de uitkomsten? Ik denk dat de ALM, zoals we die nu gebruiken, zijn langste tijd gehad heeft. We moeten naar een veel betere mix van kwalitatieve en kwantitatieve analyses.”

Dan de rol van de centrale banken, daar is veel discussie over. Hoe zie jij dat?
“Het ruime beleid van centrale banken is op korte termijn zonder meer nodig. Ze worden althans daartoe gedwongen. Maar dit beleid heeft steeds meer negatieve bijwerkingen. Sinds de “Greenspan put” spannen centrale banken een vangnet onder de financiële markten. Wat er ook gebeurt, ze leggen een bodem in steeds meer financiële markten. Zelfs ‘junk’ wordt nu door de FED opgekocht. En opnieuw lijken private partijen verliezen van te risicovolle strategieën af te wentelen op het collectief. Door de lage rente (vooral als gevolg van macro-economische verhoudingen, maar ook door ingrijpen van de ECB) plus de fiscale regelgeving, is volladen met schuld en inkopen van aandelen (meer vreemd en minder eigen vermogen; red.) nog steeds een winstgevende optie voor management en aandeelhouders. Quantitative Easing (QE) heeft geleid tot ‘abnormale’ waarderingen van alle vermogenstitels. Of het nu aandelen zijn, obligaties, of vastgoed in grote steden of de verplichtingen van pensioenfondsen. De balans van pensioenfondsen is vreselijk opgeblazen. QE lijkt the only game in town. Dit heeft geleid tot grote beleidsdistorsies en gaat de onafhankelijke positie van centrale banken zeer waarschijnlijk aantasten. Om dat te voorkomen wordt QE op termijn afgebouwd, en wordt de begrotingsfunctie reëel ingevuld.”

Als we dit alles in ogenschouw nemen, heeft het FTK dan nog wel toekomst?
“Als bovenstaande paradigma’s verdwijnen is het FTK , zoals we dat nu kennen, geen lang leven meer beschoren. Bij parameters en waarderingen kunnen te veel vragen worden gesteld. Het FTK is te mechanisch geworden. En ALM-puntenwolken bereiden je niet goed voor op slechte scenario’s, want die zitten weggestopt in de 2 tot 10.000 scenario’s. Slechte scenario’s zijn niet zozeer getallen of statistieken, maar veel meer verhalen. Die blijven hangen, omdat ze herkenbaar zijn.”

Hoe nu verder?

“Dit alles leidt tot ongemakkelijke vragen, die expliciete antwoorden behoeven. Want je wilt toch iets zeggen over de pensioenambitie, de premie, het prudente rendement, risico’s in de beleggingsportefeuille. We vinden al lang dat een DB-contract niet meer kan. Ook een DA-contract is onlangs afgeserveerd. Blijven individuele premiecontracten over, al dan niet met een (dikke) risicodelingsrand. Individuele contracten leiden onvermijdelijk tot meer verschillen in individuele pensioenuitkomsten. En bij een premiecontract staat vermogensopbouw voorop en de mogelijke pensioenuitkering achteraan. Instabiliteit en radicale onzekerheid maken het zicht op de pensioendoelstelling daarenboven veel lastiger, als ook risicodeling. Het nieuwe pensioencontract is weliswaar onontkoombaar, maar moet nog wel uitgebreid worden getest in de nieuwe omgeving. Ik heb weleens de indruk dat men eigenlijk alleen een herverdelingsprobleem wil oplossen. En, by the way, misschien moeten we met het afschaffen van het FTK, zoals we dat nu kennen, niet wachten tot het moment van overstap naar het nieuwe contract.”

1 Benne van Popta is werkgeversvoorzitter van PMT. Hij is sinds 2006 lid van de Raad van Advies van PBM. En hij was van 2013 tot april 2020 voorzitter van deze Raad. In de vergadering van april 2020 heeft hij de voorzittershamer overgedragen aan Theo Langejan. Dit interview vond plaats op 15 mei ter gelegenheid van deze voorzitterswissel.